那些“逆周期”的勇氣與智慧

            2019-10-07 09:15 來源:未知 作者:石家莊生活網
            那些“逆周期”的勇氣與智慧

            那些“逆周期”的勇氣與智慧——金融調控及宏觀審慎管理框架逐步完善

            從“一窮二白”到世界第二大經濟體,新中國成立70年以來,經濟社會發展取得了舉世矚目的歷史性成就和變革。從GDP數據來看,1952年,我國GDP只有679億元,到2018年,我國GDP已經達到90萬億元,站上歷史新臺階。按照不變價計算,2018年GDP比1952年GDP增長175倍,年均增長8.1%。

            新中國成立70年尤其是改革開放40年來,中國經濟既經歷了成功加入世貿組織、人民幣加入SDR貨幣籃子等高光時刻,也應對了亞洲金融危機、國際金融危機等一系列挑戰。在此期間,中國經濟保持平穩較快發展態勢,其中一條重要的經驗就在于宏觀調控政策把握得當、宏觀調控能力日益成熟。

            中國人民銀行行長易綱說:“宏觀調控尤其是貨幣政策必須根據經濟形勢變化靈活適度調整,加強逆周期調控。”中國人民銀行作為我國的中央銀行,建立健全貨幣政策框架體系,大膽創新貨幣政策工具,在經濟發展的不同階段,始終根據經濟金融形勢變化適時適度調整貨幣政策;結合中國國情率先開展宏觀審慎政策實踐,建立貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架;同時積極穩妥地推進以利率和匯率為核心的金融市場化改革,為中國經濟取得舉世矚目的成就創造了必不可少的貨幣金融環境。

            從“統存統貸”到貨幣政策間接調控

            新中國成立后,在百廢待興的國民經濟恢復時期和社會主義改造時期,中國人民銀行身兼中央銀行和商業銀行的雙重職能,吸收、集中和分配信貸資金,為大規模經濟建設提供全面的金融服務,這是與計劃經濟體制相適應的,那時并無真正意義上的貨幣政策。伴隨著改革開放的時代大潮,為適應經濟發展的新需要,人民銀行逐步將工商信貸和儲蓄業務剝離出來,開始專門行使中央銀行職能。

            隨著我國改革開放的持續推進和經濟體制從計劃經濟向中國特色社會主義市場經濟轉軌,貨幣政策調控機制逐步從以直接調控為主向以間接調控為主轉變。中國人民銀行改革“統存統貸”的信貸計劃管理體制,取消了信貸規模限額控制,逐步確立貨幣供應量(M2)為貨幣政策中介目標,并創建社會融資規模指標,作為貨幣政策重要參考指標。貨幣政策工具方面,人民銀行建立完善存款準備金、再貸款、再貼現、公開市場操作等貨幣政策工具制度,根據經濟金融運行實際需要,陸續創設了公開市場短期流動性調節工具等貨幣政策工具。

            貨幣政策調控是宏觀調控的重要組成部分,中央銀行必須根據經濟形勢變化靈活適度調整,加強逆周期調控。例如,面對2003年之后我國經濟新一輪上升周期,5年中,中國人民銀行先后15次上調存款準備金率。

            再如,2008年美國次貸危機蔓延加深并升級為國際金融危機,國內外經濟金融形勢發生重大轉變,人民銀行堅決貫徹落實黨中央決策部署和國務院確定的應對危機一攬子計劃,及時調整貨幣政策的方向、重點和力度,5次下調存貸款基準利率,4次下調存款準備金率,保持流動性充分供應,幫助中國經濟在2009年率先實現企穩回升。2015年后,特別是2018年以來,面對經濟結構調整過程中出現的周期性下行壓力,人民銀行既保持政策定力,又適時預調微調,積極加大對供給側結構性改革、經濟高質量發展,特別是民營、小微企業的支持力度,緩解經濟下行對實體經濟的壓力。

            宏觀審慎:

            應對金融危機的國際共識

            2008年國際金融危機爆發后,國際社會認識到宏觀不審慎是危機發生的重要原因,中央銀行僅借助貨幣政策工具難以有效平衡好經濟周期和金融周期調控。

            不同于貨幣政策以CPI為錨,宏觀審慎政策側重于抑制金融體系的順周期波動和風險跨市場傳染,維護金融體系穩定。凡是發生順周期行為或者資產泡沫的系統性金融風險,往往和高杠桿有關,因此,宏觀審慎政策的核心在于控制杠桿率。建立完善宏觀審慎政策框架體系,也是國際社會在現代金融危機處理應對相關研究中的共識。

            隨著對宏觀審慎政策重視程度的提高,國際金融危機以來,全球出現了將貨幣政策與宏觀審慎政策更緊密融合的趨勢,不少央行在實質上具備了貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架的內涵。

            人民銀行較早在逆周期宏觀審慎管理方面進行了創新性探索。2009年下半年,針對當時人民幣貸款快速增長的局面,提出按照宏觀審慎政策框架設計新的逆周期措施。2010年,通過引入差別準備金動態調整措施,將信貸投放與宏觀審慎要求的資本充足水平相聯系,探索開展宏觀審慎管理。2010年年底,中央經濟工作會議明確提出用好宏觀審慎工具后,人民銀行不斷完善宏觀審慎政策,將差別準備金動態調整機制“升級”為宏觀審慎評估體系(MPA),逐步將更多金融活動和資產擴張行為以及全口徑跨境融資納入宏觀審慎管理。2017年,“健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調控框架”被正式寫入黨的十九大報告。近年來,人民銀行重點研究構建房地產金融、債券市場、外匯市場等領域的宏觀審慎管理框架,擴大宏觀審慎政策覆蓋領域。

            貨幣政策與宏觀審慎政策的相同之處在于,二者的總體思路都是逆周期調節。易綱曾在其論著《中國金融改革思考錄》中提到,“中央銀行的主要責任人要有反潮流的勇氣和智慧”大抵源于這一點。易綱說,在經濟過熱或資產價格出現泡沫時,必須采用適當工具“慢撒氣”“軟著陸”,實現平穩調整;在經濟衰退或遭遇外部沖擊時,必須及時出手,穩定金融市場,增強公眾信心。

            匯率市場化改革與貨幣政策空間提升

            2001年,中國加入世貿組織極大地拓展了中國產品的市場空間,貿易順差節節攀升,外匯大額流入,外匯占款迅速增加。外匯占款增加帶來了流動性過剩和通脹壓力,為了應對這一問題,央行從2003年開始大量發行央行票據加以對沖,2006年,央行開始通過提高法定準備金率對流動性加以“凍結”。

            外匯占款持續增加的情況一直持續到2014年,此后,中國經歷了一段時間的資本流出壓力,外匯占款減少。為了彌補外匯占款減少造成的流動性缺口,央行主動投放流動性進行對沖。常備借貸便利(SLF)、中期借貸便利(MLF)、抵押補充貸款(PSL)等新型貨幣政策工具就是在這段時間創設的,再加上央票、準備金、利率、回購等傳統貨幣政策工具,央行貨幣政策工具箱不斷豐富。

            “2015年以前,由于外匯占款增加而形成的基礎貨幣較多,貨幣政策相對被動。”商務部中商智庫秘書長、全球戰略研究中心主任李建軍說。

            2015年“8·11匯改”之后,人民幣對美元匯率形成了“中間價=收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化+逆周期調節因子”的報價機制,市場供求在匯率形成中的作用不斷強化。不過,改革并不是無痛的。以“8·11匯改”為起點,人民幣經歷了2015年至2016年對美元的階段性單邊貶值,疊加資本外流大背景,外匯儲備急速下降,市場上還一度發生了“保匯率還是保儲備”之爭。在這一背景下,進一步加強和改進了跨境資本流動管理,也在應對匯率波動中逐漸積累了豐富的經驗。2017年以后,人民幣匯率在合理均衡水平上保持了基本穩定,預期總體平穩。

            李建軍將匯率市場化改革視作提升貨幣政策主動性空間的過程,“這樣一來,匯率決定權交給市場,外匯占款相應減少,前期貨幣政策被動的情況有所改善。”

            2014年之后,在外匯占款渠道投放基礎貨幣出現階段性放緩的情況下,央行增強了主動提供基礎貨幣的能力,搭配使用準備金、公開市場操作以及MLF等工具組合,提高調控的靈活性、針對性和有效性,保持銀行體系流動性合理適度。準備金政策從過去的凍結流動性,實現了向釋放流動性的轉變。

            寓改革于調控:利率市場化

            與貨幣政策框架轉型

            作為中國金融領域最核心的改革,利率市場化自1996年開始推進,銀行間拆借市場利率、債券回購和現券交易利率的先后放開,開啟了利率市場化改革的大幕。到2015年10月份,央行放開存款利率上限,我國利率管制基本放開,標志著利率市場化改革取得重大突破。

            然而,取消對利率浮動的行政限制并不意味著央行不再對利率進行管理。此后,進一步深化利率市場化改革的核心轉變為完善中央銀行利率調控體系,疏通利率傳導渠道,增強央行引導和調節市場利率的有效性。貨幣政策調控框架也正由廣義貨幣量為中介目標的數量型框架向以利率為中介目標的價格型框架轉變。

            由于我國利率體系仍然具有明顯的“雙軌制”特征,央行的政策利率對貨幣市場利率、債券市場利率等市場利率的影響更直接,傳導效率更高;對于信貸利率的影響,由于存在貸款基準利率,影響還存在一定阻滯,貸款利率下降的幅度和速度沒有貨幣市場和債券市場反應快。

            為了解決這個問題,央行著力推動“利率并軌”。今年8月16日,央行宣布自即日起各銀行應在新發放的貸款中主要參考貸款市場報價利率(LPR)定價,并在浮動利率貸款合同中采用LPR作為定價基準。央行同時改革完善LPR形成機制,LPR報價行應于每月20日(遇節假日順延)9點前,按公開市場操作利率(主要指MLF操作利率)加點形成的方式,向全國銀行間同業拆借中心報價。

            這意味著貸款定價錨由此前的貸款基準利率轉變為LPR,而LPR直接掛鉤MLF利率,“利率并軌”靴子落地。LPR改革無疑是深化利率市場化改革的關鍵一步。結合當前經濟形勢看,LPR改革有助于進一步疏通貨幣政策傳導,從而能更有效地降低實體經濟融資成本,緩解經濟下行壓力。其深遠意義在于,將LPR掛鉤MLF操作利率,增強了央行對于信貸市場利率的調控“抓手”,為未來進一步暢通貨幣政策的利率傳導渠道、貨幣政策調控向價格型框架轉型奠定基礎。


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